Tradningportalen märker av ett stort intresse för börspsykologi och har nöjet att presentera en utförlig artikelserie i åtta delar om flockbeteendet på de finansiella marknaderna skriven av C-G Gyllenram. Han publicerade sin bok i ämnet redan i slutet av nittiotalet, men den är mer aktuell än någonsin. Boken blev mycket uppmärksammad i Sverige och har även publicerats i USA, Kina och i Sydkorea.

Nedanstående artikelserie är baserad på författarens bok och kommer att ge dig en fängslande och intresseväckande inblick i flockbeteendet. Du kommer att få stifta bekantkap med en verklig pionjär inom området, läsa om den första väldokumenterade finansiella manin som utspelades för snart fyrahundra år sedan och få en initierad analys av flockbeteendet på de finansiella marknaderna.

”Aktiemarknadens Psykologi” är slutsåld på förlaget i Sverige, men genom ett exklusivt samarbete med författaren har Tradingportalen fått tillgång till en begränsad upplaga som finns till försäljning via www.tradingportalen.com/e-butik.

Del 1

David Fuller – En pionjär inom börspsykologi

När ”Aktiemarknadens psykologi” publicerades 1998 ansågs denna provocerande i akademiska kretsar eftersom det hävdas i boken att marknaden ofta har ett irrationellt beteende och att psykologi har stor betydelse för att förklara marknadens svängningar.

Psykologin uppfattades vid denna tid i det närmaste som betydelselös som förklaringsfaktor till marknadens beteende och i åratal hade det från framförallt akademiskt håll hävdats att marknaden är rationell och effektiv. Kortfattat säger denna teori/ståndpunkt att investeraren förväntas använda sig av all tillgänglig information för att skapa en ”rationell förväntan” avseende dels värdeutvecklingen på det företag han tänker investera i och dels utvecklingen för ekonomin i sin helhet. Därför ska kursrörelserna på aktiemarknaden korrekt avspegla företagens värde och endast inträffa när ny och oväntad information presenteras. Finansiella marknader är enligt denna syn rationella, stabila och effektiva och det går inte att förutse när kursrörelser ska inträffa.

De senaste tio år har dock psykologin uppmärksammats och accepterats allt mer av ekonomer. En mycket viktig orsak till detta är att vi under denna tidsperiod har fått uppleva två av de värsta börsnedgångarna de senaste 100 åren, vilka med all önskvärd tydlighet har visat hur stark den psykologiska påverkan är när börsfluktuationerna kan svepa fram som flodvågor över världens börser med dramatiska kursrörelser som följd. Att Nobelpriset i ekonomi 2002 gick till Tversky och Kahneman för deras arbete inom ekonomisk psykologi och de senaste årens kontinuerligt ökade intresse för detta ämne inom den akademiska världen har också varit starkt bidragande till ett förändrat synsätt avseende psykologins påverkan på börskurserna.

”Aktiemarknadens Psykologi” är tillägnad David Fuller, uppvuxen i USA, men med London som hemvist sedan mer än fyrtio år. David var en verklig pionjär och en av de första att analysera marknaderna från ett beteendevetenskapligt synsätt. Han är en internationellt mycket respekterad analytiker av världens finansiella marknader även om David nu med ålderns rätt börjat trappa ned sin verksamhet. Han är dock fortfarande aktiv via www.stockcube.com där man kan ladda ner hans mycket läsvärda marknadsbrev ”Fullermoney”.

David Fullers första officiella framträdande i Sverige skedde i Stockholm 1985 när han genomförde sitt internationellt välkända seminarium, ”The Chart Seminar”. Som ung man med bara ett års branscherfarenhet var det mycket givande för undertecknad att delta i ovanstående seminarium och få höra hur David började sin mycket framgångsrika karriär. Särskilt som jag strax dessförinnan, som nyanställd på en av de större affärsbankerna, med mindre lyckat resultat hade hållit ett anförande om den mest sannolika utvecklingen på börsen. Det var alltför uppenbart att jag inte hade lyckats få fram mitt budskap när den mest rutinerade av instutitionsmäklarna spontant och något nedlåtande kommenterade: ” vad tusan sa grabben egentligen, skulle det gå upp eller ner ”?

Låt mig beskriva hur David började sin karriär. Som nyanställd inom finansbranschen i USA i mitten av sextiotalet hade David som uppgift att uppdatera ett stort antal ekonomiska indikatorer som skulle visa i vilken riktning marknaden kunde antas röra sig. Vid ett morgonmöte på analysavdelningen kunde man inte enas om börsens mest sannolika riktning den närmaste tiden. David Fuller fick då frågan vad indikatorerna visade. David svarade att en tredjedel av dem visade att marknadstrenden var positiv, en tredjedel indikerade motsatsen och den resterande delen var neutrala.

För att få ett slut på diskussionen ombads Fuller att lägga fram sin personliga åsikt om börsutvecklingen. David svarade att han inte hade någon åsikt om marknaden. Han visste bara värdena på de olika indikatorer han uppdaterade.

David Fuller insåg att han varit alltför fokuserad på sina studier av indikatorer och behövde vidga sitt vetande. När han strax efter ovanstående händelse fick möjligheten att leda en kvällskurs i teknisk analys på ”The New York Institute of Finance”, accepterade David erbjudandet, men undrade hur han med sin begränsade erfarenhet skulle klara av det. Han fick en lugnade försäkran. Det var bara att läsa in ett kapitel i läroboken i förväg och sedan föredra det på kursen. Allt flöt planenligt tills han en kväll oväntat fick frågan; ”Varför det ?” när han just förklarat att börsen oftast fick en positiv utveckling när en viss signal inträffade. David blev svarslös. Han hade ju bara redogjort för vad han läst in. Han visste inte varför!

David Fuller fortsatte att bygga på sina kunskaper genom att läsa den tillgängliga litteraturen inom ämnet. All läsning av böcker om teknisk analys fick honom dock nästan att byta karriär. Han kände till för många regler, drog för många linjer i diagrammen och använde allt för många motstridiga indikatorer för att kunna utveckla sin analytiska förmåga. Han sökte efter stereotypa mönster och formationer istället för att med öppet sinne betrakta det drama som varje diagram över kursutvecklingen visade. Som de flesta reagerade han för sent i marknaden, eftersom han agerade på fakta som redan var uppenbara för alla.

Lyckligtvis förkastade inte David Fuller teknisk analys i det här läget; inte minst därför att han insåg att studiet av diagram över pris- och volymutvecklingen var det enklaste och smidigaste sättet att studera börsens psykologi.

David var medveten om att han måste förstå varför marknaderna reagerade som de gjorde och hans framgång som analytiker kom, när han koncentrerade sig på det faktum, att de mönster i kursdiagrammen som han studerade var ”people patterns” skapade av dig och mig och alla andra ”där ute” som köper och säljer på marknaderna. Från sina studier i psykologi visste han att människor i en flock lätt tappar sin individualitet och anpassar sig till omgivningen, vilket gör det avsevärt lättare att bedöma i vilken riktning flocken kommer att röra sig.

Naturligtvis är det viktigt att förstå de specifika ekonomiska faktorer (vinstförväntningar, tillväxt i BNP, konjunkturutvecklingen etc. etc….) som påverkar aktie-, ränte, valuta- och råvarumarknaderna. Men om man endast tar hänsyn till hårda ekonomiska fakta och bortser från de psykologiska mekanismerna, blir det mycket svårt att nå djupare förståelse för marknadernas upp- och nedgångar. Självklart är det viktiga finansiella fakta som skapar större upp- och nedgångar, men när börjar de och från vilken nivå? Hur snabbt rör de sig och hur högt är för högt och hur lågt är för lågt? Detta är några frågor där traditionell ekonomisk analys inte räcker till, eftersom enbart siffror inte kan förklara rörelserna. För bättre vägledning behövs ett studium av flockpsykologin på marknaderna.

David Fullers beteendevetenskapliga synsätt på marknaderna var en stor inspirationskälla för min bok ”Aktiemarknadens psykologi” bok, men den beskriver framförallt min personliga uppfattning om den stora betydelse psykologin har för aktiemarknadens beteende, dvs. hur skulle marknaden ständigt kunna vara rationell och effektiv när det är människor som köper aktier och människor som säljer aktier? Vi människor är ju påfallande ofta irrationella i vårt handlande; inte minst i vår relation till pengar och detta ska vi studera närmare i nästa artikel.

Man bör ta med valutarisken i investeringen eftersom den underliggande råvaran normalt noteras i USD. Det finns produkter både med eller utan valutasäkring. Dessutom finns det, som du kan läsa i detta kapitel, ganska stora skillnader mellan olika produkter. Hur de allokerar dina pengar i aktuell råvara kan skilja sig ganska mycket, och är ofta in helt enkelt att förstå.

Handel med futures, mini futures eller open end certificat

Många nya derivat för råvaruhandel som handlas via den svenska börsen, har så kallade terminer (futures, engelsk term) som underliggande tillgång. Att inneha dessa produkter över en månads tid kan leda till backwardation eller contango, någon som kan påverka din avkastning avsevärt.

Backvardation & contango

Om man investerar i råvaruterminer är det viktigt att förstå hur den så kallade terminsrullningseffekten påverkar avkastningen. När en termin närmar sig sin lösenperiod vill man som investerare oftast undvika att få den fysiska råvaran levererad. Man säljer därför terminen och köper i stället en termin med längre löptid för ett motsvarande belopp.

Om man rullar in i en dyrare termin så är rullningseffekten negativ, man får mindre råvara för pengarna. Det kallas att marknaden är i contango. Om man rullar in i en billigare termin så får man mer råvara för pengarna. Rullningseffekten är positiv och marknaden är i så kallad backwardation.

Backwardation & Contango

Dessa fenomen kan påverka avkastningen avsevärt. Nedanstående bild från illustrerar prisutvecklingen för socker med leverans från oktober 2011 till juli 2014, och är ett tydligt exempel på hur priserna sjunker för varje månad:

Commodity Future Prices Quotes

Om priserna förblir oförändrade (eller ändras linjärt för samtliga månader), kommer vi hamna i backwardation och för den korte placeraren innebär det utebliven avkastning. Trots att priset går ned från 30,22 till 22,18 kommer vi inte tjäna några pengar på denna nedgång eftersom vi hela tiden rullat vårt kontrakt framåt en månad i taget.

Terminer (futures)

Handel direkt i futures, sker genom att köpa eller sälja kontrakt på råvaror för leverans en viss månad. Att rulla kontrakten och därmed hamna i backwardation eller contango är naturligtivs en risk, men en för handlaren mer uppenbar än då handel sker genom diverse produkter som rullar terminerna automatiskt. Att handla i terminer har dock en mängd nackdelar för mindre placerare, vilket gör att vi väljer att inte gå in på mer detaljer här.

Minifutures & open end certifikat

För många investerare kan rullningsförfarandet framstå som komplicerat. Genom MINI Futures och Open End råvarucertifikat sker rullningarna dock automatiskt. Open End certifikat och MINI Futures som har råvaruterminer som underliggande och justeras varje gång det sker en terminsrullning för att hålla värdet på certifikatet konstant. För ett Open End-certifikat sker det genom att man justerar hur många terminer som ingår i ett certifikat (deltagandegraden). För MINI Futures justerar man finansieringsnivån. Bland annat Royal bank of Scotland (RBS) samt Handelsbanken emitterar flertal produkter inom denna kategori.

Handel genom exchange traded funds (etf)

Vid börshandlade fonder kan man enkelt ta en position i en underliggande råvara. Det finns dock ett stort antal produkter som handlas på världens börser, dock i mindre skala på den Svenska börsen. Det finns olika typer av ETFer, och några parametrar som bör undersökas innan köp.

Fysisk allokering

En annan fråga som bör besvaras, är om det finns det fysiskt material i produkten. Exempelvis om ETF produkten äger fysiskt guld.

Stängs produkten över natten?

Vissa produkter rör sig enbart med den dagliga kursrörelsen. Det betyder att eventuella ändringar i priset från stängning en dag till öppning dagen efter uteblir. Dessutom kan kursrörelserna påverka utvecklingen mycket ofördelaktigt för dessa produkter. Eftersom det är 100% av den dagliga rörelsen som utgör din avkastning är inte dessa produkter bra att sitta på långsiktligt  (dvs flera månader).  Ett exempel på hur en kort ETF med linjär utveckling kan påverkas av denna ETF modell illustreras nedan:

• Dag 1: Underliggande råvaran har ett pris på 1000 USD och går under dagen ned till 500 USD.  Det motsvarar -50% ändring i underliggande och + 50% i ETF utvecklingen.
• Dag 2: Underliggande råvaran på 500 USD går upp till 750 USD. Den underliggande har således ökat +50% i underliggande, och ETF värde utvecklingen för dagen motsvarar –50%.
• Problemet visar sig tydligt när vi summerar utvecklingen över det två dagarna. Priset för den underliggande råvaran har på två dagar gått ned 250 USD från 1000 USD till 750 USD, vilket motsvarar 25%.  Trots detta har ETF värdet har på samma tid gått ned 25%, trots att vi förväntade oss  att vår korta ETF produkt skulle stigit 25% eftersom råvaran de facto gått ned.

Sammanfattning

Som visat i denna rapport innebär handel med råvaror stora möjligheter till din portfölj eftersom de kan komplettera aktieinnehav på ett föredömligt sett. Råvarumarknaden är också bred med många fundamentalt olika typer av råvaror. Detta gör att det nästan alltid finns något tillgångsslag där utbud och efterfrågebalansen är skev och priset rör sig kraftigt uppåt eller nedåt. Gör research på råvaran, följ de tekniska indikatorerna samt handla med en produkt som passar din riskprofil och dina mål.

Priset på en råvara bestäms främst av utbud och efterfrågan. Om utbud (produktion) av exempelvis koppar är konstant medan efterfrågan ökar, kommer priset öka då efterfrågan överstiger utbudet. Motsats kommer, vid ökad produktion av koppar vid konstant efterfrågan minska priset då det finns mer koppar än vad marknaden, världen, efterfrågar. Dessa och ytterligare faktorer analyserar vi i detta kapitel.

Efterfrågan styr oftast pris i kort tidshorisont, medan utbud under en längre tidshorisont alltid har högre vikt.

Utöver utbud och efterfrågan, finns fler parametrar som påverkar priset:

Inflation – Denna är negativt korrelerad med råvarupriser, dvs. då verklig eller förväntad inflation går upp går råvarupriser statistiskt sett ned.

US dollar – Eftersom råvaror prissätts i USD påverkas priset på USD ändrar sig mot övriga valutor. Exempel som förutsätter att samtliga världsvalutor rör sig linjärt med valutaparet SEK/USD:

Initiala värden:

• SEK/USD = 10 SEK
• Oljepris 100 USD/fat
• > För 1000 SEK får vi ett fat olja

Efter ändring halvering av värdet på USD

• SEK/USD = 5 kr
• Oljepris 200 USD/fat
• > För 1000 SEK får vi ett fat olja

En svag valuta gör att råvarupriset, i ovanstående exempel, ser ut att gå dubblas. I själva verket har priset på olja legat konstant. Vi får lika mycket olja för pengarna i båda fallen, råvarupriser är således negativt korrelerade med USD.

Spekulation skapar ”prisbubblor” som tillfälligt driver prisbilden, innan de spricker och priserna återgår till en ett pris närmre efterfråge- och utbudsbalansen. Att veta exakt vad som är spekulation är naturligtvis svårt, men man kan nog ganska säkert utgå ifrån att extrema prisuppgångar på kort tid ofta får extra stöd genom spekulation. Ett exempel är silverpriset, som efter en otrolig uppgång fick en våldsam korrigering våren 2011 efter att marginalkraven ändrats.

Att aktiekurser rör sig i cykliskt mönster efter rådande konjunktur är ingen nyhet. Råvarupriser uppvisar ofta ett liknande cykliskt mönster. Det kan illustreras genom följande exempel vilket även ger en introduktion till utbud och efterfrågan:

Låt oss anta att priset på olja är 100 USD/fat år ett.

• Efterfrågan på olja ökar, drivet av t.ex. konjunktur och tillväxt i världen. Vilket driver upp priserna:
• Oljepriset når 120 USD/fat år två
• Oljepriset når 140 USD/fat år tre
• Oljepriset når 160 USD/fat år fyra

De aktörer som borrar olja blir allt mer lönsamma, och på grund av detta kommer parallellt med det ökande priset ett ökande intresset för att utvinna mer olja. Hade det varit enkelt att göra detta, hade produktionstakten ökat i liknande takt med efterfrågan och hållit ”vinsterna” av oljeborrning på konstant nivå. I verkligheten är det dyrt att öka oljeproduktionen. Då priset blir tillräckligt dyrt kommer olika aktörer alltid öka sin produktion genom exempelvis:

• Investeringar i dyr djuphavsborrning blir möjliga genom det höga oljepriset
• Investeringar i dyra tekniker för ökad effektivetet i befintliga källor
• Nya oljekällor exploateras

Det höga priset påverkar också konsumtionsmönstret. Något som utan det höga priset, om vi bortser från de senaste årens klimatdebatt, kanske inte skulle skett:

• Det höga oljepriset gör alternativa bränslen som tidigare varit allt för dyrt att framställa mer intressanta. Exempel på detta är Etanol som blev ett konkurrenskraftigt alternativ för vissa marknader. I Sverige nådde antal sålda etanolbilar sin topp 2008, samma år som oljepriset slog rekord. Även diesel har under åren efter 2008 sett ett ökat intresse, vilket visar på hur konsumenter väljer att ta en högre investering i motorerna (dieselmotorer är dyrare än bensinmotorer att producera) för i längden minska konsumtionen av olja.
• Nybilskunder börjar kräva bränslesnålare modeller av producenterna, vilket driver utvecklingen av teknisk innovation för att minska bensinförbrukningen
• Vissa segment av marknaden låter bilen stå, för att istället använda kollektivtrafik

Exemplet ovan är naturligvis inte helt sanningsenligt, men poängterar ändå tre nyckelfaktorer och illustrerar den cykliska naturen i råvarupriser:

• När priset på en råvara stiger kraftigt, kommer olika aktörer alltid att försöka öka sin produktion. Är det tillräckligt lönsamt kommer vem som helst försöka producera råvaran och öka utbudet. Skulle priset på en trivial råvara så som socker helt plötsligt stiga tusentals procent, skulle intresset för denna rapport troligen vara mindre då de flesta själva skulle vara ute och plantera sockerbetor i stället för att läsa detta.
• Att öka prodiktionen av råvaror är aldrig enkelt. Det tar tid och är dyrt. Handlar det om jordbruksprodukter, kan odlare inte öka sin areal för grödan förrän nästföljande säsong. Är det metaller måste ofta exploatering ske vilket är dyrt, osäkert och kan ta många år innan produktionen kommer igång
• Höga priser kommer att påverka efterfrågan på råvaran, även omefterfrågan på applikationen som använder råvaran inte minskar. Alternativa lösningar kan bli lönsamma, ny teknisk innovation ersätter råvaran eller minskar behovet tas fram. Även dessa förändringar i tar tid, och påverkar kanske inte priset på kort sikt – men på lång sikt kommer de höga priserna leda till förändringar i efterfrågemönstret.

Utbud

Vår första punkt för att analysera det framtida priset på en råvara är att analyser utbudet, historiskt och förväntat framtida utbud. Några frågor som man kan ställa sig vid denna analys är exempelvis:

Hur mycket produseras i världen av råvaran?

• Hur mycket finns i lager?
• Sker produktion i områden som kan påverkas av väder eller politisk instabilitet?
• Hur mycket av metallen finns som reserver i existerande gruvor?
• Hur många gruvor finns i världen?

Finns det några nya källor till utbud?

• Gamla gruvor, oljefält etc. som expanderar?
• När kan detta utbud exploateras?
• Hur mycket kommer utbudet öka, och vad kommer det att kosta?
• Hur lång tid tar det innan det nya utbudet finns på marknaden?

Finns det potentiellt några nya källor för utbud?

• Hur mycket?
• När når det marknaden?
• Vad kommer det att kosta?

Efterfrågan

Vid analys av efterfrågan på en råvara, är några frågor att besvaras:

• Vad används råvaran till?
• Vilka av dessa användningsområden kommer bestå framöver?
• Vilka alternativa lösningar kan ersätta råvaran om priset blir för stort?
• Vilka nya tekniska applikationer kommer behöver råvaran?
• Vem använder råvaran, och hur kommer denna grupp ändra i storlek eller ändra sitt beteende

Pris, volym & open interest

Den finns en hög korrelation mellan open interest (öppna kontrakt), volym och pris.

• En ökad open intrest tillsammans med ökande volymer driver upp priset på råvaran eftersom det tyder på en ökad investering i råvaran
• En minskad open intrest tillsammans med sjunkande volymer driver motsatt ned priset på råvaran, eftersom allt färre investerare öppnar positioner.

Att analysera open intrest som en fristående parameter är dock inte tillräckligt för att dra några slutsatser. Därför har vi analyserat open interest, volym och priser för två terminskontrakt visade nedan:

Pris, volym och open interest

Till vänster visas priset på silver, till höger open interest och volym på kontraktet november 2009. Den samtidiga ökningen av pris på open interest och volym indikerade en framtida prisökning, och framtida silverpris kan, då denna analys gjordes, antas fortsätta vara i en bull marknad med stigande priser.

I jämförelse med open interest, visar ökad volym på ökad spekulation. Spekulation kan leda till en ökad mängd stängda positioner drivna av exempelvis marginalkrav, någon som kan förväntas driva upp volatiliteten i råvarupriset.

En inblick i förhållandet mellan aktier och råvaror

Vi har tidigare visat att råvarupriser generellt är lågt korrelerade mot aktiekurser. Det finns dock undantag, både med negativ och positiv korrelation. Många företag har råvaror som någon del av sin värdekedja. Här följer några exempel på situationer där företagets utveckling är i beroende på råvarupriset:

Företag som exploaterar råvara (lönsamhet positivt korrelerad med råvarupris)

• Nordic gold miners, utvinner guld och har högre lönsamhet vid högt guldpris
• Statoil, har högre lönsamhet vid högt oljepris

Företag som förädlar råvaror (lönsamhet negativt korrelerad med råvarupris)

• Hennes & Mauritz, såg sina marginaler pressade i och med det höga bomullspriset vintern 2010/2011
• SSAB producerar stål med råvaror som input, notera här att vid stigande stålpriser kommer inte bara priset på malm stiga (högre inköpspriser) utan det kommer troligen även leda till högre priser på SSABs färdiga produkter vilket till och med kan verka positivt för lönsamheten

Företag som servar råvarubolag (lönsamhet på sikt positivt korrelerad med råvarupris)

• Acegy, servar oljebolag
• Volvo, som i ett segment av verksamheten försörjer gruvor med maskiner

Hur råvarupriser påverkar lönsamheten för ett specifikt bolag varierar stort och kräver djupare statistiska analyser. Som visat ovan är sambanden i vissa fall mer uppenbart än i andra fall.

Det bör även noteras att enbart uthålliga prisförändringar i råvarupriser normalt sett påverkar aktiekurser. Ett exempel är den Arabiska våren och Libyen krisen, vilket ledde till kraftigt ökade oljepriser. Oljeservicebolag eller oljeproducerade aktier påverkades inte i samma grad – något som tyder på att ökningen i oljepriset inte av marknaden troligen inte sågs som tillräckligt uthållig för att påverka dessa företags vinster.

Bilden såg något annorlunda ut under 2008 då det höga oljepriset ledde till att utvecklingen i börskurserna för oljeservice steg kraftigt uppåt tillsammans med det höga oljepriset, det samtidigt som börsen som helhet hade en relativt negativ utveckling.

• Del 1: Varför investera i råvaror?
• Del 2: Vad bestämmer priset på en råvara?
• Del 3:  Hur handlar man i praktiken med råvaror?

Varför råvaror?
Råvaror innebär inte en omedelbar golden goose för din portfölj, däremot är det en naturlig del av varje diversifierad portfölj. På aktiemarknaden satsar du inte enbart på ett företag såvida du inte är absolut säker på utgången, och eftersom de flesta aktier är starkt korrelerade bör en investerare söka sig utanför aktiemarknaden för att förbättra sina odds.

För privatsparare som placerar inom aktie, obligations och fastighetsmarknaderna kan råvaror vara ett naturligt skydd, en hedge, i en portfölj mot den potentiella fara som smalare satsningar innebär.

Dessutom är antalet fundamentalt olika råvaror är stort, vilket innebär att det nästan alltid finns råvaror som presterar väl oavsett det allmänna marknadsläget. Den fantastiska tillväxten i de folkrika länderna inom den s.k. emerging markets-sfären driver också upp efterfrågan på jordens ändliga resurser vilket bådar gott för framtiden för råvaruinvesteraren.

Råvaror kontra aktier
Historiskt sett har det varit en låg korrelation mellan råvaru- och aktiepriser. Jämförelse mellan illustreras med Stockholmsbörsens OMXS30 mot Barkleys råvaruindex:

Korrelationen mellan stockholmsbörsen och råvaruindex under perioden är 0.17

Om vi väljer att rita relationen mellan aktieindex och råvaruindex (dvs. aktieindexkurs genom råvaruindexkurs) visar sig förändringarna tydligare. Då ration ökar överavkastar aktier not råvaror, och motsatt gäller att då ration minskar överavkastar råvaror mot aktier

OMXS30 delat med Barkleys råvaruindex. Aktieindex och råvaruindex

Det bör här noteras, att råvaror inte är en homogen grupp. Korrelation mellan olika tillgångslag illustreras tydligt i korrelationsmatrisen:

Korrelationsmatrisen, de senaste 150 dagarna, illustrerar hur diversifierad råvarumarknaden är

Råvaror är intressant att ha i porföljen eftersom de historiskt sett har låg korrelation med aktiemarknaden.

Lång eller kort, bull eller bear – råvaror är inte aktier
I råvaruhandel läggs inte lika stor vikt på långa placeringar som vid aktier. En aktie innebär ägande i ett företag som genererar vinst som antingen återinvesteras i bolaget eller går tillbaka till aktieägaren i form av utdelning.

Eftersom de flesta bolag oftast genererar vinst till sina aktieägare ger detta en fundamental ”edge” för den långe placeraren och ökad risk för den korte spekulanten. Denna ”edge” existerar normalt sett inte vid investering i råvaror.

Baserat på investerarens tro på den framtida prisutvecklingen, väljer investeraren att försöka tjäna pengar på nedgång eller uppgång i pris. Terminologin för detta varierar mellan språk och emittenter av produkter att handla i:

• En produkt som följer priset i den underligande råvaran kallas ofta lång, long, bull eller ibland inget mer än råvarans namn.
• En produkt som inverterar prisets förändring i den underliggande råvaran benämns ofta som kort, short eller bear.

Nästa del i råvaruskolan går vi igenom vad som bestämmer priset på en råvara.

• Del 1: Stop loss hindrar katastrofer
• Del 2: ”Ta hänsyn till manipulation vid riskhanteringen”
• Del 3: Trailing stop loss

Sedan när man tagit sin position och kursen går ens väg så gäller det också på ett lämpligt sätt att skydda sin vinst. Det kan man göra genom en så kallad trailing stop loss. Oftast förkortar man termen till bara trailing stop.

Trailing stop är helt enkelt en stop loss som flyttas allteftersom positionen visar större och större vinst. Om man tagit en position för uppgång som höjs då stop loss kursen löpande. Om man istället blankat ett värdepapper så flyttas stop loss kursen istället ned allteftersom kursen går ner.

Man får aldrig, aldrig, aldrig flytta sin stop loss så att man tillåter en större förlust än tidigare.

Även vid trailing stop kan man använda fasta procental för att sätta ut sin stop. Man kan då till exempel börja med en vanlig stop loss som ligger 5% under inköpsnivån på en aktie. Man köper aktien på 101 kr och sätter stop lossen till 96 kr Sedan går värdepappret upp till 106 kr så att man har 5% vinst.

Då kanske ens regler säger att man ska börja traila sin stop loss till 5% under högsta nivån sedan inköpet. I detta fallet blir det 101 kr. Verkställs i så fall stop lossen så går man plus minus noll (minus courtage och slippage) istället för att riskera en förlust på 5 kr per aktie.

Skulle aktien istället fortsätta att gå upp så flyttas också stop lossen upp hela tiden. Aktien kanske går upp till 120 kr för att sedan börja gå ner. Aktien blir då utstoppad på 114 kr (då 0,95×120=114).

Jag själv föredrar, som du kanske förstår av tidigare artiklar, att i stället använda mig av logiska stop loss nivåer enligt min diagramanalys även när det gäller att sätta ut trailing stop losser. Går aktien upp enligt ovanstående exempel så flyttar jag istället upp stop lossen allteftersom att olika stödnivåer bildas.

Här gäller det att du själv använder den metod som du tycker passar bäst in i din situation.

Det viktiga är att du tänker igenom dessa frågor och skapar dig ett rikshanteringsregelverk som du sedan strikt följer.

Happy trading.

Handelsbanken Trailing stop loss

• Del 1: Stop loss hindrar katastrofer
• Del 2: ”Ta hänsyn till manipulation vid riskhanteringen”
• Del 3: Trailing stop loss

När man sätter ut sina stop losser gäller det att tänka på att kapitalstarka traders och market makers ofta försöker driva kursen i ett värdepapper förbi uppenbara stop loss nivåer. Då tvingar dom nämligen andra placera att stoppa ur sina positioner. Den penningsstarka placeraren kan då gå emot och få ett bättre entry på sin nya position än annars.

Jag har från en amerikanska expert på trading och riskhantering fått förklarat för mig att market makers på S&P 500 indexet inte bara gör detta regelmässigt, utan som han uttryckte det, ”They have turned it into an art”.

Kursen har då alltså gått förbi den uppenbara stop loss nivån via manipulation. Därför är denna nya kursnivå oftast inte heller hållbar någon längre tid. Kursen reverserar då,  många gånger också understött av de tidigare manipulatörerna, och då har vi istället fått en falsk köp- eller säljsignal. Dessa falska köp- eller säljsignaler blir då extra starka signaler åt det andra hållet i och med att så många aktörer ligger felplacerade.

Exempel på falsk köpsignal i BB Tools B

Därför är det av största vikt att agera väldigt disciplinerat efter sitt eget system och att inte ta för stora positioner. Om de positioner man tar är ”lagom” stora blir de eventuella stop loss förlusterna man måste ta så små att man orkar fortsätta agera på sina signaler.

Man har ofta också begränsade möjligheter att veta i förväg om en kursnivå är manipulerad eller inte, utan man måste följa sina ursprungliga tradingregler annars är man ute på ett sluttande plan.

Vad man kan göra är att om möjligt lägga sina stop losser på nivåer som det inte är uppenbart att många andra lägger på. Undvik därför gärna jämna tal fina tal som 50, 100 och så vidare.

Man kan också använda sig av tidsförskjutning i sin stop loss. Till exempel att vänta en viss bestämd tidsenhet innan man agerar på en stop loss. Risken är dock då uppenbar att ens slippage ibland blir stort, så då gäller det att hålla nere sina positionsstorlekar. Slippage är skillnaden mellan din stop loss kurs och den kurs du i själva verket kommer ur din position på.

Bara för att man har satt en stop loss på en viss nivå betyder tyvärr inte alltid att man kan gå ur positionen på den nivån. Ibland rusar kursen förbi ens stop loss nivå, man kan få så kallade ”gap”. Om till exempel stop lossen ligger på 103 kr så kanske det inte sker någon handel på den kursen utan först på 105 kr. Då får man ett slippage på (minst) 2 kr. Hos vissa aktörer kan man få en garanterad stop loss kurs vilket kan vara en bra tjänst i många fall.

Tänk bara på att den tjänsten kommer till en kostnad som måste tas med i kalkylen. Om man torrhandlar, handlar utan riktiga pengar, eller om man gjort en backtest på sin strategi via en datakörning så är en tumregel att dubbla slippagekostnaden från dessa test för att få fram en realistisk prognos över vilket slippage man kan förvänta sig vid handel med riktiga pengar.

Exempel på gaps i Volvo B

• Del 1: Stop loss hindrar katastrofer
• Del 2: ”Ta hänsyn till manipulation vid riskhanteringen”
• Del 3: Trailing stop loss

När det gäller trading så är riskhanteringen oftast helt avgörande för långsiktig framgång. Visst kan man ha tur och göra ett antal lyckade affärer utan att ha tänkt till beträffande hur man ska hantera sitt risktagande, men oftast slutar det ganska illa efter ett tag.

Har man till exempel en position som visar förlust och man då passar på att dubbla positionen så blir det ibland en lyckad affär. Men vad man gjort då är bara att lärt sig ett dåligt beteende. ”When in trouble, double” slutar förr eller senare i en total katastrof. De flesta stora tradingskandaler världen över har oftast också börjat med att man ökat på en redan dålig position.

Istället är det som regel bättre att stänga förlustpositionen med en gång. Oftast känner man då också som att en tyngd över axlarna försvinner. Stressen lättar och man kan tänka klarare. Om nu positionen var så bra så är det dessutom bara att gå in i den igen. Men i allmänhet så gör man inte det.

När det gäller riskhantering så är det för en trader enligt min erfarenhet viktigast att bestämma ett regelverk för hur stora positioner man får ta och hur man ska sköta sin stop loss hantering.

Här ska vi gå in lite närmare på stop loss delen. Stop loss är en förutbestämd nivå där man går ur sin position. Det är alltså det faktum att värdepappret handlas i en viss kurs som triggar att positionen avvecklas. I och för sig kan man använda en stop loss order även till att gå in i en ny position. Exempelvis så beträffande en aktie som ligger i 100 kr så lägger man en order enligt instruktionen ”köp 1000 st aktier om aktien handlas till 110 kr”. Det ligger dock utanför dagens ämne.

Använder man sig av teknisk analys så kan stop lossen med fördel sättas till en nivå där du inte tycker att kursen borde hamna för att trading caset fortfarande ska se bra ut. Om du till exempel hänger på en uppåtgående trend i exemplet nedan så vill du antagligen inte att kursen ska gå under 212,6 kr för då är den uppåtgående trenden bruten. Då är det en punkt alldeles under 212,6 kr, exempelvis 211,5 kr som blir din stop loss.

Stop loss Handelsbanken

Man kan också använda sig av fasta procenttal för sin bestämning av stop lossen. För mig som använder teknisk analys blir emellertid ett osmidigt användande av ett fast procenttal psykologiskt jobbigt. Jag vill till exempel inte sälja alldeles över ett starkt stöd bara därför att aktien gått ner 5%. Jag tycker i så fall att det är bättre att leta efter en teknisk stödnivå ca 5% ner och sedan sätta stop lossen strax under den.

En viktig regel är att bestämma stop loss nivån innan man tar positionen. Bara då är man objektiv. Så fort man tagit positionen så blir man färgad av den. Då finns risken att man sätter för vid stop loss eller ingen stop loss alls. Av samma anledning så kan det vara bra att låta någon annan sköta själva stop loss exekveringen. Till exempel kan man låta sin mäklarfirmas elektroniska handlarsytem sköta det hela.

Det ska tydligen också finnas väldigt få exempel på lyckade tradingsamarbeten mellan olika personer. De som lyckas har ofta delat upp tradingen i två delar. En person tar då hand om att ta nya positioner, och den andra tar bara hand om stop loss hanteringen.

Skriv gärna en kommentar om det är något du tycker är oklart eller om det är något du vill fråga om.

Det finns två viktiga principer att ta fasta på när man sätter samman en portfölj, och båda har sitt ursprung i den moderna portföljteorin. Det handlar om två begrepp som är centrala för långsiktiga portföljförvaltare världen över: diversifiering och allokering. Diversifiering handlar om hur man fördelar sitt kapital inom en specifik tillgångsklass (till exempel aktier), medan allokering fastställer hur kapitalet fördelas mellan olika tillgångsklasser( aktier, obligationer, råvaror med mera). Vi ska nu undersöka dessa båda begrepp lite närmare och utröna hur de kan hjälpa oss till en förbättrad avkastning över tiden.

Diversifiering
Modern portföljteori gör gällande att det finns en tydlig relation mellan risk och avkastning, och teorin har revolutionerat sättet på hur investerare världen över strukturerar sina portföljer. Det sägs att det inte finns några ”gratisluncher” på de finansiella marknaderna. Men faktum är att det finns ett tillvägagångssätt som leder till fördelar utan att man behöver försaka något annat för att uppnå fördelarna.

Fenomenet kallas för diversifiering och påvisades av professor Harry Markowitz, den moderna portföljteorins fader. Förenklat uttryckt innebär teorin bakom diversifiering att en blandning av volatila, okorrelerade aktier resulterar i en portfölj med lägre volatilitet (risk) och potential till högre avkastning.

I all sin enkelhet utgör diversifieringsmöjligheten alltså ett unikum – i det närmaste en ”gratislunch” på den finansiella marknaden som få investerare har råd att bortse ifrån. Mästerplaceraren Warren Buffett har sagt att ”diversifiering utgör ett bra skydd mot bristande kunskap”. Harry Markowitz låg före sin tid med sin genialiska upptäckt, och det dröjde 38 år innan hans banbrytande upptäckt fick den uppmärksamhet den förtjänade. Han publicerade sin forskning i Journal of Finance 1952 men fick ”nobelpriset” i ekonomi först 1990.

Allokering
Diversifiering i all ära, men det mesta talar för att det enskilt viktigaste beslut en långsiktig investerare fattar är hur han/hon fördelar (allokerar) sitt kapital mellan olika tillgångsslag. Även inom tillgångsallokering är en av de grundläggande tankegångarna att man minimerar risken för portföljen som helhet och samtidigt får en högre potentiell avkastning på aggregerad nivå.

Annorlunda uttryckt eftersträvar vi det som i den akademiska världen kallas för den ”effektiva portföljen”. Det finns en rad frågor att ta ställning till avseende tillgångsallokeringen, men de två viktigaste är ”vilka tillgångsklasser vill jag investera i” och ”hur stor procentuell andel vill jag investera i respektive tillgångsklass”.

Det stora genombrottet för teorierna kring tillgångsallokering kom 1986, då tre amerikanska forskare, Randolph Hood, Gary Brinson och Gilbert Beebower, undersökte 91 stora pensionsfonder och deras avkastningar under en tioårsperiod. Det var ett tidsödande arbete, och resultatet blev inte riktigt vad någon hade väntat sig. Studien visade att så mycket som 93,6 procent av pensionsfondernas resultat var hänförbara till hur de hade fördelat kapitalet mellan tillgångsslagen aktier, obligationer och reda pengar.

Även efter denna studie har en rad studier gjorts inom området med liknande resultat, och mycket talar för att fördelningen mellan olika tillgångsslag utgör den enskilt viktigaste frågan för den långsiktige investeraren att bita i.

Det är svårt att ge generella råd kring hur man som investerare ska fördela sitt kapital mellan olika tillgångsslag. Ofta finns en rad olika variabler att ta hänsyn till, och varje investerare har sina unika önskemål och värderingar att väga in. Man ställs inför en rad frågeställningar, som ”vilken riskprofil har jag”, ”hur lång är min investeringshorisont”, ”vilket långsiktigt mål har jag med mitt sparande” och ”hur ser min finansiella situation ut i dag”.

De flesta studier som gjorts på området har fokuserat på uppdelningen mellan aktier, obligationer och reda pengar. Det finns givetvis även många andra tillgångsklasser att ta hänsyn till, såsom råvaror, strukturerade produkter, hedgefonder, valutor, certifikat med mera.

Låt oss för enkelhetens skull koncentrera oss på de tre tillgångsslagen aktier, obligationer och pengar för att åskådliggöra de principer som gäller.

En tumregel är ofta att obligationsdelen av portföljen i procent ska motsvara din ålder. Aktier har förvisso en högre förväntad avkastning sett över en längre tidsperiod, men dessa avkastningar kan ju också svänga kraftigt från ett år till ett annat. Därför är det rimligare att en person som är 30 år (30 procent av portföljen i obligationer) har en större aktieexponering än en person som är 70 år (70 procent av portföljen i obligationer). Alltså gäller att ju längre tidsperiod det är kvar tills man behöver pengarna, desto högre andel av kapitalet bör ligga i aktier.

Givetvis gäller det att man har en väldiversifierad portfölj med aktier (och obligationer) från olika branscher som befinner sig i olika faser av konjunkturcykeln. Fördelningen mellan de olika tillgångsslagen är det viktigaste beslutet vi har att fatta som långsiktiga investerare, eftersom detta beslut i störst utsträckning påverkar vår avkastning över tiden.

Om man nu utgår ifrån tumregeln att obligationsdelen av portföljen ska motsvara din ålder kommer frågan: ”Vad händer när den procentuella andelen av ett tillgångsslag ändras?”

Svaret är att man då tar till ett verktyg som kallas för rebalansering, och i detta genialiska verktyg ligger också mycket av tillgångsallokeringens mest uttalade fördelar.

Rebalansering
Rebalansering innebär att du återställer portföljen till dess optimala fördelning mellan tillgångsslag när marknaden har skapat en obalans i denna fördelning. Med andra ord: Om du bestämt dig för en fördelning mellan tillgångsslagen där aktier ska utgöra 60 procent av portföljens totala värde kan du behöva justera dina innehav efter exempelvis en långvarig uppåtgående aktiemarknad för att aktiedelen återigen ska utgöra de önskade 60 procenten av det totala portföljvärdet.

Det finns en mängd fördelar med rebalansering, men den som oftast lyfts fram är att det är ett smidigt och enkelt sätt att kontrollera risken i portföljen. Du återgår då med jämna mellanrum till den risknivå du bestämt är bäst förenlig med dina personliga önskemål och följer din allokeringsplan på enklast möjliga vis.

Men det genialiska med rebalanseringen, som princip, ligger på ett annat plan. Genom att rebalansera din portfölj med jämna mellanrum tvingas du nämligen sälja aktier dyrt och köpa aktier billigt. Du tvingas att med jämna mellanrum sälja de tillgångsslag som har överpresterat och i stället köpa de tillgångsslag som klarat sig sämre relativt sett. Genom att följa ett fåtal enkla regler sällar du dig i och med denna periodvisa rebalansering till de sofistikerade investerarna. Visserligen kommer du aldrig att sälja alla dina aktier nära en topp, men du köper generellt sett aktier när ingen vill ha dem och säljer när det är rusning in på aktiebörsen.

Ytterligare en orsak till att rebalansering är en bra strategi är det faktum att tillgångsslag över tiden tenderar att söka sig tillbaka till sina medianvärden. Varje gång du rebalanserar har du därför en god chans att sälja de vinnande tillgångsslagen innan de börjar återgå till sitt medianvärde (det vill säga innan kurserna går ned) och i stället köpa de tillgångsslag som gått sämst och som sannolikt står inför en återgång (uppåt) till sitt medianvärde.

Vi har nu gått igenom den ytterligare dimension som rebalansering ger dig, men det som är i särklass viktigast att lyfta fram är att kontinuerlig rebalansering kontrollerar portföljens riskexponering över tiden. Hur ofta du väljer att rebalansera portföljen är dock en smaksak. Vissa rebalanserar en gång per månad, andra en gång per kvartal, medan några väljer att göra det på halvårsbasis eller när portföljens procentuella fördelning går utanför vissa begränsningsvärden.

Investeringsklockan
För de placerare som vill gå ett steg längre i sin tillgångsallokering är investeringsklockan ett av de i särklass bästa verktygen för att slå fast en lämplig fördelning vid varje given tidpunkt. Den så kallade investerarklockan presenterades 1937 i den brittiska tidningen Evening Standard och är än i dag ett mycket bra hjälpmedel att ta till när man står inför ett beslut som gäller omfördelning av kapitalet mellan olika tillgångsslag.

Klockan speglar hur en traditionell konjunkturcykel rör sig och hur de olika tillgångsklasserna tenderar att öka och minska i värde beroende på var i cykeln marknaden befinner sig för tillfället. Även om investerarklockan har många år på nacken är den lika relevant i dag som när den skapades. Det finns ett påfallande tydligt mönster över hur olika tillgångsslag utvecklas i de olika faserna av konjunkturen.

Konjunkturcykelns olika faser
En konjunkturcykel rör sig i regel mellan fem olika faser: bottenfasen, den uppåtgående fasen, konsolider-ingsfasen, toppfasen och slutligen nedgångsfasen. Låt oss tillsammans titta på vad som kännetecknar varje fas och hur vi som investerare kan nyttja dessa lärdomar för att förbättra placeringarna.

Bottenfasen kännetecknas av en svag ekonomi med stigande arbetslöshet, sjunkande företagsvinster och en centralbank som sänker styrräntan för att stimulera ekonomin. I denna fas är aktier det bästa alternativet, och strax därefter kommer råvaror. Börsens aktörer räknar kallt med att en konjunkturuppgång finns runt hörnet, och aktiemarknaden stiger därför (6–18 månader) innan uppgången visar sig i den reala ekonomin.

I den uppåtgående fasen har ekonomin börjat resa sig. Den ekonomiska politiken är fortfarande relativt stimulerande, men inflationsförväntningarna börjar gradvis att stiga. Allt bättre resultat för bolagen leder till högre börskurser, och i slutskedet av denna fas brukar räntorna stiga, vilket är negativt för obligationer. Även i denna fas är aktier att föredra som placeringsalternativ.

Konsolideringsfasen kännetecknas av stigande sysselsättning men också av tilltagande inflation, och Riksbanken väljer därför att höja räntan för att motverka detta. Obligationer går ned, men aktier fortsätter att stiga i värde, om än inte lika snabbt som tidigare. Aktiemarknadens fokus lämnar nu de låga räntorna och kräver i stället allt bättre resultat från bolagsrapporterna för att motivera högre börskurser. Även i denna fas är aktier att föredra, men det gäller att man är aktsam – för börsen tenderar att toppa i samband med att konsolideringsfasen går mot sitt slut. Då diskonterar nämligen marknadens aktörer att vi längre fram (6–18 månader) står inför en avmattning av konjunkturen.

I toppfasen, den fjärde, är inflationen som högst, och Riksbanken tvingas strama åt och höja styrräntan snabbare. Kombinationen av högre räntor och förväntningar om försämrade bolagsvinster gör att aktiekurserna sjunker.

Varken aktier, råvaror eller obligationer är intressanta i denna fas. Den bästa placeringsformen är nu i de flesta fall räntesparande, då man riskfritt kan få en bra ränta och samtidigt bida sin tid inför fyndköpen som kommer längre fram.

Nedgångsfasen utmärks av sjunkande bolagsvinster, samtidigt som Riksbanken ser sig tvungen att sänka räntan för att stimulera ekonomin. Börskurserna sjunker ytterligare, och aktier eller råvaror är än så länge inget bra alternativ. Obligationsmarknaden erbjuder den bästa avkastningen i förhållande till risk i denna fas.

Slutsats
En konjunkturcykel är alltid svår att tidsbestämma, men i allmänhet tar de fem faserna 4–6 år att fullborda. Var marknaden befinner sig i investerarklockan eller konjunkturcykeln kan ibland vara svårt att fastställa exakt. Ingen konjunkturcykel är den andra lik, men den uppmärksamme investeraren kommer långt genom att veta på ett ungefär var han/hon befinner sig i kretsloppet.

En bra portfölj har en god diversifiering i allmänhet och en bra fördelning mellan olika tillgångsslag i synnerhet. John Boogle, som revolutionerade finansmarknaden med sina lågkostnadsindexfonder, talade ofta och gärna om vikten av en balanserad allokering mellan sina tillgångar. Hans budskap förblir än i dag lika lättfattligt som det var klarsynt:

”Den viktigaste frågan för varje investerare att ta ställning till är hur man väljer att allokera sitt kapital mellan olika tillgångar. Hur stor del ska jag äga i aktier? Hur stor del ska jag äga i obligationer? Och hur stor del ska jag äga i reda pengar?”

Vi hoppas att denna artikelserie har varit till nytta för dig som placerare och att den förhoppningsvis har bidragit till att du nu har fler verktyg, infallsvinklar och möjligheter för att skapa en välkomponerad och lönsam investeringsportfölj.

Skriven av: Tony Ugrina och C-G Gyllenram